10月30日上午，现货黄金盘中跌破4000美元，最低触及3996.50美元。金店的价格也跟着降了，周大福足金饰品报1199元/克，单日下跌18元。 今年1月，金价还在历史最高位附近，最高到过5608.35美元，九个多月就回撤了接近三成。很多人现在每天看盘，最关心两件事：还会不会跌到3500美元，现在要不要再等等。 有一个细节值得注意。去年这个时候，金价也在4000美元上下。2025年10月21日，金价单日跌幅超过5%，是12年来最大的一次。 一年过去，价格基本回到原处，中间经历了一轮冲顶和回落。当时，长江证券金属组联席首席分析师叶如珍曾在一档节目里分析过那次暴跌。现在回头看，她的分析框架对今天仍有参考价值。 她认为，从短周期看，金价的阶段性顶部一般出现在降息周期的尾部：美国经济经过充分降息后开始复苏，通胀抬头，美联储的货币政策出现明确转向。她举的例子是2020年8月。 当时美联储实行无限量QE，美国疫情消退后经济明显改善，市场预期货币政策要从极度宽松转向收紧，10年期美债利率随之反转，金价见顶。道理并不复杂：美元资产的回报预期上升，资金就会卖出不生息的黄金，转去追逐美元。 到2025年10月，美联储那一年的降息刚开始落地，降息周期还在初期，她认为当时判断黄金见顶为时过早。那次暴跌更可能是前期期货和投机资金过度逼仓、快速上涨之后的阶段性消化。 当时伦敦现货白银短缺，引发多头逼空，白银涨得比黄金还快。10月中旬，出口和商品调运缓解了逼仓，金价也随之调整。 一年后，这个框架里说的短周期压力真的出现了。2026年9月16日，美联储FOMC以12票全票通过将联邦基金利率上调25个基点至3.75%到4.00%区间，这是自2023年7月以来的首次加息。 10月底的议息会议暂停加息，但内部分歧不小，会议以10-2的票比通过利率决定，库克和哈马克反对并主张加息。 会后市场仍然认为还会继续加息，利率期货隐含的2026年12月加息概率持平于84%。美联储重新收紧，美债收益率走高，持有黄金的机会成本上升，今年金价从高位回落，主要就是这个原因。 不过，短周期只是一部分。叶如珍更强调长周期的逻辑，也就是各国央行去美元化。这个逻辑要反转，条件很苛刻：要么美国债务明显下降，要么美国实体经济出现足够强的产业，让美元的投资回报率重新回升。债务问题不可能在一两年内消化。 对于“秩序重构”的说法，她的看法是，黄金的分析框架没有大变，变的是不同周期的权重。过去，黄金主要跟随美国经济三到四年的短周期，与美元强弱反向波动；这一轮则上升到中长周期，本质是美元体系与非美元体系之间的强弱变化。 美国债务问题和贸易冲突削弱了美元信用，类似的情形在20世纪70年代布雷顿森林体系瓦解时、甚至更早的1920年代都出现过。这是一个与美国产业大周期相关、长约60到80年的周期。长周期的力量强过短周期时，黄金趋势持续的时间会远远超过过去三到四年的节奏。 这也解释了为什么这轮回调和以前不同。买方的主体没变，但央行的行为方式很明确：价值投资者，买跌不买涨。 2025年9月到10月，金价从3500美元以上快速冲到4300美元以上，央行反而放慢了购金，部分央行甚至在高位卖出；金价回落时，央行又大面积加仓。也就是说，央行起的是托底作用，而不是推高价格。 今年的数据又一次印证了这一点。9月，伦敦金与COMEX黄金同步收跌，单月跌幅均为6.52%，中国央行却在这个月加快了购金。 截至2026年9月末，我国黄金储备报7747万盎司，环比增加74万盎司，已经连续23个月增持，74万盎司的月度增持量也是2024年11月重启购金后的最大月度增持量。金价下跌时，长线资金在买入。 央行还有多少空间？叶如珍当时测算过：以中国为代表的新兴市场央行，黄金占资产负债表的比例约为5%至8%，发达国家约为20%。如果新兴市场要提升到15%至20%，假设金价在4000至4200美元之间，央行需要连续10年每年购金约1200吨。 全球黄金年需求约4800吨，本轮周期中央行购金最多的一年也就约1200吨。截至2026年9月底，在我国主要由外汇储备和黄金储备构成的官方国际储备中，黄金储备的占比约为8.5%，与全球平均水平相比还有不小差距。去美元化不是一两年能完成的。 再看历史。2011年9月，国际金价冲到1921美元的高位，之后阴跌震荡了四年多，到2015年12月跌到1046美元附近，跌幅超过45%。 2020年8月，金价冲上2075美元，随后又在1680美元到2070美元之间宽幅震荡了两年左右，追高杀跌的人被反复折腾。大涨之后往往有一段漫长的横盘整理，这是黄金几十年来反复出现的规律。今年从5600美元附近回落，并不意外。 不同的是，这一轮底下有央行这样的长期买家托着，市场结构和2011年时不一样。一直盼着跌破3500美元再抄底，可能会